*{Banque des Règlements Internationaux, 48e Rapport Annuel, Bâle, 1995,
pp.3-13, 170-177.}
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1. LA SITUATION DE L'ÉCONOMIE MONDIALE
L'idée directrice qui apparaît tout au long du présent Rapport est que
l'évolution de la conjoncture internationale au cours de l'année
écoulée a été soumise à l'influence conjuguée de trois facteurs
dépressifs: déséquilibre pétrolier global, déséquilibre des paiements
internationaux au sein du groupe des pays industrialisés consommateurs
de pétrole et persistance des perturbations inflationnistes héritées de
la fin des années soixante et du début de la présente décennie. Tous
ces facteurs ont exercé une influence restrictive sur les politiques
économiques, tandis que le climat d'incertitude qu'ils ont engendré a
pesé sur les décisions des chefs d'entreprise, voire sur le
comportement des consommateurs. Il en est résulté un nouveau
ralentissement de l'expansion du commerce et de la production dans le
monde. Il apparaît en outre tout à fait possible que, dans certains
grands pays industrialisés, l'essoufflement actuel de la croissance
soit dû à d'autres facteurs, de nature plus structurelle; toutefois, en
raison de la faiblesse de l'économie mondiale, il est malaisé de les
identifier et, partant, de concevoir les thérapeutiques appropriées.
Si l'on considère que l'excédent pétrolier global s'est en fait
contracté et que maints pays sont parvenus à améliorer la situation de
leur balance des paiements et à -réduire l'inflation, ce diagnostic sur
l'état de santé actuel de l'économie mondiale peut sembler quelque peu
paradoxal. Une analyse plus fouillée infirme cependant une telle
impression. En effet, il existe une interaction entre la contraction de
l'excédent pétrolier, l'amélioration de la situation des balances de
paiements clé beaucoup de pays, la modération de l'inflation et la
médiocrité de la croissance dans tous les grands pays, à l'exception
des États-unis. D'une part, alors que les déficits extérieurs,
effectifs ou potentiels, ont entravé l'expansion dans un certain nombre
de pays, la persistance de la hausse des coûts de production et le
souvenir des récents excès inflationnistes ont exercé un effet de
freinage sur le développement de la demande interne de tous les pays -
y compris ceux qui ont enregistré des excédents de paiements courants.
D'autre part, le ralentissement de la croissance qui en est résulté a
aidé à comprimer l'excédent pétrolier global, en même temps qu'il
permettait a de nombreux pays d'opérer un ajustement efficace de leur
balance des paiements et contribuait à faire baisser les taux d'inflation.
Mais que se passerait-il si l'économie mondiale venait à retrouver Lin
rythme de croissance plus soutenue et titi niveau de l'emploi plus
élevé ?
Contraintes exercées par sur l'expansion interne.
En ce qui concerne, tout d'abord, la question des les balances de
paiements, on ne peut manquer d'être frappé par le nombre de pays dont
la politique économique récente a été dominée par le désir de réaliser
un ajustement - et les résultats obtenus à cet égard ne sont pas moins
spectaculaires. Ces pays peuvent être répartis en quatre groupes. En
premier lieu, les trois grands pays déficitaires européens du Groupe
des Dix, dont le solde négatif global des paiements courants était de $11
milliards en 1976, ont connu une situation pratiquement équilibrée sur
l'ensemble de l'année 1977, et ont même dégagé un excédent au second
semestre. Par ailleurs, quatre autres pays développés ont réussi à
ramener le déficit cumulé de leurs balances courantes de $8,5 milliards
en 1976 à $2 milliards en 1977.
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En outre, au cours de la même période, le solde déficitaire combiné de
neuf pays en voie de développement taux de croissance élevé a fléchi de
$11 milliards à $6,5 milliards; cette amélioration apparaîtrait encore
plus spectaculaire si l'on prenait comme référence les déficits bien
plus lourds observés en 1974 et en 1975. Enfin, le déficit des échanges
commerciaux des pays socialistes d'Europe de l'Est s'est contracté,
passant de $7 milliards à $3 milliards. Le redressement des positions
extérieures de ces quatre groupes de pays se chiffre ainsi au total à
plus de $24 milliards.
Hormis le cas d'un petit nombre de pays qui ont bénéficié d'un
relèvement des prix à l'exportation, ces succès remportés dans l'ajustement
des comptes extérieurs ont été obtenus par le biais d'une gestion
restrictive de la demande. La vigueur de cette politique économique et
le dosage de ses divers éléments ont varié d'un pays à l'autre, mais
les autorités ont en général recouru à des mesures de caractère
monétaire et budgétaire et, dans certains cas, à une politique des
revenus.
Il est intéressant de noter que les gouvernements n'ont pas tous été
contraints (et peut-être même pas la majorité d'entre eux) d'effectuer
ces ajustements par manque de capitaux pour financer leur balance des
paiements. L'offre de fonds par le canal du système bancaire
international est demeurée abondante, et bon nombre de pays de ces
groupes auraient pu différer l'ajustement de leurs comptes extérieurs
ou l'étaler sur une période plus longue.
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Le fait qu'ils n'ont pas agi de la sorte donne à penser que leur souci
majeur était de lutter contre l'inflation interne et d'éviter de
contracter un endettement extérieur par trop pesant, susceptible de
leur poser des problèmes de financement à plus long terme. Les
autorités ont préféré réagir sur le champ aux contraintes imposées par
les déséquilibres intérieurs et extérieurs plutôt que d'attendre que
des difficultés de financement ne surgissent.
Autre fait frappant: les positions extérieures se sont révélées très
sensibles aux variations de la demande interne. La demande de produits
importés a fait preuve d'une très grande élasticité par rapport au
revenu, même dans les économies où le taux de change réel ne s'est pas
déprécié. Ce phénomène s'est traduit en pratique par une forte
impulsion déflationniste qui s'est diffusée au reste du monde sous la
forme d'un tassement, voire d'un fléchissement en valeur absolue, du
volume des importations. Dans certains cas, les exportations ont
également enregistré des résultats supérieurs à la moyenne.
Ce sens des responsabilités dont ont fait preuve maints pays
déficitaires constitue une évolution encourageante. La satisfaction
aurait pu être encore plus grande si l'influence dépressive que ces
attitudes ont exercée sur les échanges mondiaux avait été compensée de
façon adéquate par des forces expansionnistes émanant d'autres sources.
Mais il n'en a rien été. L'excédent pétrolier global a reculé, mais
dans une proportion insuffisante; l'excédent courant cumulé des pays
industrialisés à monnaie forte s'est même accru; enfin, l'incidence
compensatrice la plus forte a été fournie, soit par des pays développés
moins importants ou des pays en voie de développement, qui n'étaient
guère en mesure de jouer un rôle de "locomotive ", soit par les
États-unis, où l'accroissement rapide du déficit courant a créé autant
de problèmes qu'il a contribué à en résoudre.
Absence de toute stimulation nette de la part des pays excédentaires.
Le groupe constitué par l'ensemble des pays excédentaires "traditionnels"
- exportateurs de pétrole, Allemagne fédérale, Suisse et ' lapon - n'a
pas exercé de stimulation nette sur l'activité économique dans le reste
du monde. En effet, l'excédent global de leurs transactions courantes
s'est très faiblement accru, passant de $51 milliards en 1976 à $52,5
milliards en 1977.
Considérons tout d'abord les pays exportateurs de pétrole; on constate,
certes, que l'excédent global de leurs transactions courantes est
revenu de $40 milliards en 1976 à $34 milliards en 1977 et l'examen des
chiffres trimestriels révèle l'existence d'une tendance à la baisse
tout au long de l'année dernière. Aussi est-il fort possible qu'en 1978
le surplus n'atteigne en définitive qu'un tiers du maximum enregistré
en 1974. Nul doute que ce fléchissement ne soit dû à un effort
véritable et important d'adaptation au relèvement du prix du pétrole de
fin 1973. L'ajustement s'est opéré de trois façons: réduction de la
consommation de pétrole par unité de produit national brut dans
beaucoup de grands pays industriels, davantage par le recours à d'autres
sources que par une compression des dépenses énergétiques globales;
diminution du prix réel du pétrole depuis 1974; enfin, absorption
notable par les producteurs de pétrole e biens et de services importés.
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Cette évolution rassurante masque cependant deux faits oui ne laissent
d'inquiéter. D'abord le taux, d'expansion du volume des achats à l'étranger
des pays exportateurs de pétrole ne cesse de se ralentir: très élevé en
1975, avec plus de 40%, ce taux est tombé à moins de 25% en l976 et
probablement aux alentours de l5% en 1977. Cette tendance au
fléchissement illustre, d'une part, les difficultés rencontrées par les
pays "à faible capacité d'absorption " sur le plan social et technique
ainsi qu'au niveau de l'organisation pour soutenir une forte
progression des importations; elle reflète, d'autre part, le désir des
pays "à forte capacité d'absorption" de maintenir le rythme d'expansion
de leur économie à l'intérieur de limites supportables et moins
inflationnistes, ainsi que la préoccupation suscitée chez certains d'entre
eux par la détérioration de leur position extérieure. Le second fait
est que, en dépit de la stagnation de l'activité économique mondiale,
la valeur des exportations de pétrole a augmenté d'environ 10%; à noter
toutefois due cette amélioration est due presque exclusivement à la
hausse des prix du brut plutôt qu'à un accroissement sensible du volume
des ventes.
Si 'l'on tient compte de ces deux faits, rien n'interdit de penser que,
dans l'hypothèse d'une croissance plus satisfaisante de l'économie
mondiale, l'excédent pétrolier pourrait fort bien s'accroître à nouveau
- perspective qui, en soi, rend cette hypothèse peu probable. Seules
des économies de pétrole supplémentaires pourraient permettre de sortir
de ce dilemme. Les pays industriels qui ont déjà obtenu de bons
résultats dans la réduction de leur consommation de pétrole seront-ils
capables de poursuivre dans cette voie? D'autre part, les États-unis -
qui, parmi les grands pays industriels, ont le moins bien réussi à
réduire de façon substantielle la consommation de pétrole par unité de
produit national brut - seront-ils en mesure de suivre l'exemple des
autres pays ?
Tout aussi inquiétante est la persistance tenace d'excédents courants
en République fédérale d'Allemagne et en Suisse et, davantage encore,
l'accroissement de l'excédent des transactions courantes du japon, qui
est passé de $3,7 milliards en 1976 à $11 milliards en 1977. En termes
réels, les importations de biens et de services de l'Allemagne ont
progressé de 4,2% d'une année -a l'autre, c'est-à-dire au même rythme
que les exportations. L'incidence de l'évolution des échanges
commerciaux allemands sur le reste du monde a donc été neutre: elle n'a
ni accentué, ni compensé, l'impact des éléments dépressifs émanant d'autres
sources.
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En revanche, le volume des importations japonaises de biens et de
services n'a augmenté que de 2%, alors que les ventes à l'étranger se
sont développées à raison de 10,4%. Le japon a donc exercé un effet de
contraction net sur l'activité mondiale; cette constatation vaut non
seulement pour l'année dernière, mais aussi pour l'ensemble de la
période 1974-77, tandis que l'effet net de l'évolution en Allemagne
fédérale, dans cette perspective à plus long terme, a été
expansionniste.
La persistance d'excédents courants en Allemagne et en Suisse et la
forte augmentation du surplus japonais sont d'autant plus étonnantes
que ces trois pays ont connu une vive appréciation du cours de change
effectif de leur monnaie. Si, dans chaque cas, cette valorisation s'est
produite en grande partie tout récemment - entre septembre 1977 et fin
mars 1978 - c'est beaucoup plus tôt que les cours de change effectifs
du deutsche mark et du franc suisse ont commencé à se raffermir très
sensiblement. Pour plusieurs raisons, l'appréciation du cours de change
n'a apparemment guère modifié la situation des transactions courantes
de ces pays. Les fortes hausses récentes des taux de change ont
probablement exercé un vigoureux effet pervers (courbe en J); de plus,
l'exécution de certaines transactions a sans doute été avancée du fait
d'anticipations concernant les marchés des changes. Sur une période
plus longue, les résultats supérieurs à la moyenne obtenus par l'Allemagne
et la Suisse dans leur lutte contre l'inflation signifient que les taux
de change réels de leur monnaie ont augmenté beaucoup moins que les
taux nominaux - voire qu'ils n'ont pas progressé du tout pendant
certaines périodes. Enfin, la demande interne est demeurée constamment
atone l'année dernière en Allemagne et au Japon. Ce facteur, générateur
l'excédents, s'est révélé aussi actif dans les pays à monnaie forte que
l'incidence exercée dans les autres pays par des politiques
restreignant délibérément la demande.
Influence dépressive de l'inflation et des problèmes structurels.
Les raisons de l'insuffisance du développement de la demande interne
dans les pays (lui, précisément, n'étaient pas contraints d'adopter des
politiques restrictives pour des raisons externes il s'agit surtout,
mais pas exclusivement, du japon et de l'Allemagne -- sont assez
complexes. L'explication la plus plausible est fournie Par l'effet de
freinage qu'exercent sur la dépense globale l'expérience de l'inflation
passée et la crainte de son retour. Il n'est pour s'en convaincre que
d'examiner le comportement tant des entreprises que des pouvoirs
publics.
Si le redressement de l'activité économique n'a pu se poursuivre sur sa
lancée, l'une des principales raisons en est que l'investissement du
secteur privé n'a pas réagi Comme il convenait au mouvement de reprise
conjoncturelle. Selon toute probabilité, l'attitude prudente des
milieux industriels a été motivée non seulement par l'existence de
capacités de production excédentaires, mais également par le souvenir
de la surchauffe inflationniste du début des années soixante-dix, au
terme de laquelle les profits ont été écrasés sous l'effet de l'alourdissement
des coûts de la main-d'ouvre, des matières premières, de l'énergie et
du financement, ainsi que par l'effondrement des marchés. Des
événements plus récents ont apparemment justifié cette circonspection
puisque les profits ont de nouveau été laminés par la hausse des coûts
unitaires de main-d'ouvre et l'appréciation des monnaies.
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Quant au secteur public, son effet expansionniste sur la demande
globale a bien souvent diminué, et cela pour plusieurs motifs: effet
automatique de l'inflation sur la pression fiscale; réticence à
accroître les dépenses publiques, dont la part dans l'économie était
déjà jugée excessive; volonté, de la part des gouvernements, de
respecter leur engagement de limiter ou de réduire le déficit du
secteur public, que l'opinion, avertie par les expériences antérieures,
en est venue à associer au risque de voir resurgir l'inflation. Ou plus
simplement, disons que le niveau fort élevé des dépenses et des
déficits du secteur public a limité les possibilités d'intensifier les
politiques budgétaires expansionnistes, alors que le souvenir d'un taux
d'inflation à deux chiffres était encore bien présent dans les mémoires.
Au premier abord, les raisons de cette préoccupation constante que
suscite l'inflation peuvent paraître difficiles à comprendre. La hausse
des prix ne s'est-elle pas ralentie dans un grand nombre de pays, tant
développés qu'en voie de développement Le fait n'est certes pas
contestable. -mais il est tout aussi certain que les circonstances qui
semblent avoir été à l'origine de ce ralentissement peuvent n'être que
passagères ou ne pas jouer en faveur de tous les pays en même temps. En
fait, un examen plus attentif révèle clairement que les taux d'inflation
n'ont reculé qu'en présence de deux types de situations - ou d'une
heureuse combinaison des deux. Ce recul a eu lieu dans les pays qui ont
maintenu, par l'application de politiques délibérément restrictives,
une importante marge de capacités inutilisées dans leur économie. Il s'est
également produit là où le taux de change effectif s'est apprécié -
soit parce que les efforts d'ajustement plus récents de l'économie
interne ont été couronnés de succès, soit parce qu'il existe une
tradition plus ancienne de politique anti-inflationniste.
Il est frappant - et en même temps inquiétant - de constater que le
seul pays qui ait rétabli une situation de quasi-stabilité de ses prix
de détail, à savoir la Suisse, n'y, est parvenu qu'au moyen d'une
appréciation effective de plus d'un tiers de sa monnaie au cours des
trois dernières années et parce que le niveau actuel du volume de
production reste bien inférieur au maximum atteint avant la récession.
Sans la rigidité excessive à la baisse des prix de détail, ces deux
facteurs réunis auraient engendré une baisse effective des prix. L'Allemagne
constitue un cas du même genre: le rythme de hausse des prix de détail
s'y maintient toujours aux environs de 3%, malgré l'appréciation de 25%,
entre la fin de 1975 et les derniers jours de mars 1978, du taux de
change effectif du deutsche mark et une décélération de la croissance
en 1977, qui a porté le chômage à un niveau élevé pour la période de l'après-guerre.
À l'opposé, l'expérience des États-unis illustre parfaitement l'inquiétude
que suscite l'inflation dans l'opinion publique. Parmi les grands pays
industriels, seuls les États-unis sont parvenus à maintenir un taux d'expansion
satisfaisant de l'activité économique au cours de l'année passée; or,
parallèlement, le taux de change effectif du dollar s'est déprécié,
cependant que le rythme de l'inflation interne s'accélérait quelque peu.
On peut, semble-t-il, en conclure que, même si elles sont masquées par
la présente "récession de croissance" ou par l'appréciation des taux de
change, l'inflation et les anticipations inflationnistes restent très
vivaces dans les pays industriels du monde occidental - et à plus forte
raison, d'ailleurs, dans de nombreux pays en vole de développement.
Bien que ce phénomène ne soit généralement pas la conséquence d'une
demande excessive, mais reflète plutôt la persistance de la spirale des
coûts et des prix, il n'en continue Pas moins de peser sur les
décisions des secteurs public et privé en matière, de dépenses.
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Certains signes indiquent toutefois que l'inflation, ou la crainte de
l'accentuer, n'est peut-être pas la seule cause du ralentissement de la
croissance économique dans certains grands pays industriels. Il est
possible que, indépendamment de la faiblesse de la demande à l'échelle
mondiale, cette croissance ait subi une rupture de tendance à long
terme. Nombre de raisons militent en faveur de cette hypothèse. La part
du profit dans le revenu national s'est réduite, et, dans plusieurs
pays, ce mouvement de recul a commencé avant la récession. Le volume
des dépenses en capital fixe n'augmente plus depuis plusieurs années.
D'importantes capacités excédentaires sont apparues dans certaines
branches d'activité - sidérurgie, construction navale, industrie
textile, fibres artificielles, certaines industries pétrochimiques de
base, etc. - soit en raison des phases d'expansion synchronisée des
investissements survenues précédemment, soit en raison des succès
remportés en matière d'industrialisation par un certain nombre de pays
en voie de développement. Même les innovations dans le domaine
technologique, qui s'orientent maintenant vers l'automatisation et les
économies de main-d'ouvre, semblent d'une tout autre nature que celles
qui conduisirent, dans le passé, à l'essor des investissements dans les
industries électrique, automobile ou pétrochimique. De telles
inadaptations donnent à penser que, après plusieurs décennies de
croissance rapide pratiquement ininterrompue, on risque fort de se
trouver en présence d'un ralentissement du type mis en évidence dans le
"cycle de Kondratieff ". Étant donné toutefois le degré de sous-emploi
de l'économie mondiale, il est excessivement difficile de juger si ces
développements revêtent un caractère vraiment structurel. A l'évidence,
certains d'entre eux sont simplement attribuables au fait que l'économie
mondiale, particulièrement dans les pays industrialisés du monde
occidental, fonctionne nettement en deçà du taux optimal d'utilisation
de ses capacités; des problèmes essentiellement conjoncturels peuvent
facilement passer pour structurels en pareille circonstance. Mais tant
de signes laissent présumer l'existence de déséquilibres réellement
fondamentaux que les responsables de la politique seraient mal avisés
de ne pas en tenir compte et de s'efforcer de retrouver des taux de
croissance comparables à ceux des années soixante.
Une série de problèmes structurels d'une nature particulière semblent
se poser à l'Allemagne et au Japon, où la croissance a constamment été
induite par les exportations depuis le début des années cinquante;
aussi les investissements industriels dans ces deux pays sont-ils
étroitement tributaires des perspectives d'exportation. Sous l'effet
conjugué de la décélération du taux d'accroissement des échanges
mondiaux, de l'application de politiques restrictives de la demande par
nombre de leurs clients traditionnels, de l'apparition du
protectionnisme ainsi que du l'appréciation de leur monnaie, la reprise
des investissements industriels dans ces deux pays s'est trouvée
entravée. [,',adoption d'un nouveau type de croissance, fondée sur l'expansion
de la demande interne, nécessite inévitablement beaucoup de temps.
Facteurs d'expansion.
Un certain nombre de pays ont sans conteste exercé une influence
expansionniste sur l'économie mondiale 1 1 année dernière. Parmi les
pays développés extérieurs au Groupe des Dix, cinq ont enregistré un
accroissement de leur déficit global des paiements courants, qui est
passé de $8,5 milliards en 19-0 à $15,8 milliards en 1977 ; de même,
les pays en -voie de développement non producteurs de pétrole qui ne
figurent pas dans le tableau de la page 4 ont vu également leur déficit
courant s'accroître très légèrement.
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Le principal élément de soutien de l'activité, l'année dernière, a
toutefois été fourni par les États-unis, qui ont été les seuls parmi
les grands pays développés à connaître un rythme d'expansion assez
rapide, voisin de celui qui caractérise une reprise conjoncturelle
classique. Cette évolution s'est accompagnée d'une élévation sensible
du niveau de l'emploi et d'une réduction appréciable du chômage,
cependant que la vive progression des bénéfices a permis d'obtenir une
expansion satisfaisante des investissements. De ce fait, les
importations américaines de biens et de services se sont accrues en
l977 de 10,3% en valeur réelle par rapport à 1976, alors que les
exportations ont Progressé de moins de 2%. Aussi la balance des
paiements courants s'est-elle considérablement détériorée: de $l,4
milliards en 1976, le déficit est monté à $20,2 milliards en 1977.
Entre 1975 et 1977, la dégradation de la balance américaine des
paiements courants est encore plus prononcée puisqu'elle s'élève à $31,8
milliards.
Pour deux raisons, cependant, l'incidence positive des États-unis sur
La conjoncture internationale n'a peut-être pas été aussi forte que le
laisseraient supposer ces chiffres globaux très élevés.
La première, qui a déjà été mentionnée dans les commentaires sur la
consommation de pétrole par unité de produit national brut, est que l'accroissement
des importations américaines de biens et de services est dû, pour une
large part, à une forte progression des achats de pétrole. Ce type de
transactions lie pouvait guère relancer l'activité économique mondiale,
puisque la capacité d'importation de la plupart des pays producteurs de
pétrole se trouvait d'ores et déjà limitée pour des motifs qui ne sont
pas liés aux recettes qu'ils tirent à présent des exportations. Au
contraire, la forte demande américaine de pétrole peut avoir contribué
au relèvement du prix de ce produit l'an passé et aggravé ainsi de
manière indirecte les déficits pétroliers des autres pays importateurs
de pétrole.
La seconde restriction tient aux effets perturbateurs exercés sur les
taux de change par le déficit considérable de la balance américaine des
paiements courants. Certes, la dépréciation du dollar et l'appréciation
des devises fortes ont été engendrées à la fois par le déficit
américain et par les excédents des pays à monnaie forte, et ces deux
évolutions ne peuvent donc pas être imputées en toute logique à un seul
déséquilibre; mais il est possible que le déficit américain ait
accentué l'appréciation effective des monnaies fortes par le biais des
sorties autonomes de capitaux des États-unis en 19777 et pendant les
premiers mois de 1978, qui sont venues renforcer l'incidence de la
balance des paiements courants sur les taux de change. L'afflux
correspond3nt de fonds spéculatifs en Allemagne, en Suisse et au japon
a vraisemblablement porté le cours de ces monnaies au-delà du niveau
qu'elles auraient atteint en tout état de cause, sous l'effet de leurs
propres excédents, si les déficits enregistrés en contrepartie avaient
été répartis de façon plus uniforme dans le reste du monde. Étant donné
que les industries allemande et japonaise sont, comme indiqué
précédemment, structurellement tournées vers l'exportation, cette
revalorisation supplémentaire du deutsche mark - et du yen a encore
dissuadé un peu plus les entreprises industrielles de ces deux pays de
réaliser des investissements sur place et peut avoir retardé davantage
la reprise tant espérée dans leurs économies nationales.
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Enfin, le climat d'incertitude créé par les fluctuations prononcées des
monnaies a certainement eu pour effet de freiner la croissance, non
seulement dans les pays dont la monnaie s'appréciait, mais également à
l'échelle mondiale.
Asymétrie du processus d'ajustement.
En résumé, ce rapide tour d'horizon montre que les politiques d'ajustement
appliquées l'an passé ont en définitive exercé un effet dépressif net
sur l'activité économique dans le monde, et ce pour deux raisons
évidentes. En premier lieu, le déséquilibre pétrolier, même s'il se
réduit, n'a pas disparu: la somme des déficits courants a donc été plus
élevée que le total des excédents ajustables. En second lieu, la
demande interne ne s'est pas développée de façon suffisamment dynamique
dans les pays excédentaires, parce que l'accroissement des dépenses
publiques et privées a été entravé par le souvenir des périodes d'inflation,
la hausse actuelle des coûts et des prix ou des distorsions
structurelles.
*{ pagination originale du document: p.13}
Un grand nombre de pays importants, tant industrialisés qu'en
développement, sont parvenus à redresser la situation de leurs comptes
extérieurs et sont maintenant en mesure d'assouplir l'orientation
restrictive de leur politique économique. Leur tâche en sera d'autant
facilitée qu'ils ont réussi, pour la plupart, à reconstituer leurs
réserves extérieures et que les marchés internationaux des capitaux et
du crédit demeurent liquides. Les chiffres relatifs aux variations de
la consommation de pétrole par unité de produit national brut indiquent
saris conteste que, sous une forme ou sous une autre, un ajustement
réel à la hausse du prix du pétrole a déjà eu lieu, ce qui donne à
penser que de nouveaux progrès pourront être réalisés. Bien entendu,
ces espoirs reposent en grande partie sur l'hypothèse que les
responsables des politiques économiques sauront faire face aux tâches
décisives qui les attendent: coordonner efficacement leurs actions en
vue d'inverser le sens des forces dépressives qui influencent l'économie
mondiale. Certains de ces problèmes de politique économique sont
examinés dans la conclusion du présent Rapport.
*{ pagination originale du document: p.170}
CONCLUSION.
L'affaiblissement de l'activité économique dans le monde au cours de l'année
écoulée a généralement surpris les observateurs. Existe-t-il un risque
de voir l'évolution du commerce et (Je la production se poursuivre à un
rythme aussi peu satisfaisant. Comment, dans ce cas, intervenir sans
attiser l'inflation ?
À l'évidence, un certain nombre de facteurs dépressifs influencent
toujours l'économique mondiale. Ce sont les mêmes qui, l'an dernier, on
fait pencher la balance vers un ralentissement du la croissance, Tout
au moins hors des États-unis: l'excédent pétrolier, en diminution
certes, mais toujours élevé; les déséquilibres des paiements entre les
industriels avec, pour corollaire, les remous sur les marchés des
changes; l'inflation persistante des coûts et des prix; enfin, des
problèmes structurels dans certains pays industrialisés hautement
développés dont l'activité est tournée vers l'exportation.
En revanche, les forces qui pourraient relancer l'expansion semblent s'être
raffermies. De nombreux pays, tant en Europe occidentale que parmi les
nations en voie de développement, sont parvenus redresser sensiblement
leur balance des paiements et t renforcer leurs réserves extérieures.
Aucun indice de raréfaction des ressources destinées au financement des
balances de paiements ne se manifeste. Au Japon et en Allemagne, on
prend de plus en plus conscience de l'importance que revêt une
croissance saine et soutenue de la demande interne, tant pour leur
propre économie qu'à l'égard du reste du monde. Et l'on s'attend, aux
États-unis à une poursuite de l'expansion, à un r1thme probablement
ralenti, il est vrai.
Il est donc peu vraisemblable, tout compte fait, que les influences
dépressives Se révèlent suffisamment fortes pour plonger l'économie
mondiale davantage dans la récession. Mais il semble tout aussi
improbable que l'activité économique puisse retrouver un r7thme de
croissance satisfaisant si elle ne bénéc1e pas d'une nouvelle dose de
stimulants, qui devraient lui être administrés en tenant dûment compte
des déséquilibres relatifs des paiements et de la nécessité de
poursuivre la lutte contre l'inflation. Si aucun changement n'intervient
dans les politiques suivies présentement, il a de fortes chances que l'activité
économique et le commerce mondial continuent de se développer à une
allure fort réduite.
Bien qu'un tel développement puisse difficilement être qualifié de
crise mondiale, ou être comparé à la dépression des années trente, il
comporterait certaines implications lourdes de conséquences aussi bien
pour le monde industrialisé que pour les pays en voie de développement.
L'une d'elles serait, sans conteste, la persistance généralisée de taux
de chômage élevés, surtout si, par suite des hausses continues de
Salaires réels, les politiques d'investissement restaient fortement
orientées vers des économies de main-d'ouvre. En pareil cas, les
progrès de la productivité du travail pourraient égaler, voire dépasser,
ceux de la production.
En second lieu, le processus normal de transfert permanent des
ressources productives - facteur entreprise, main-d'ouvre et capital -
des secteurs en perte de vitesse vers les activités en expansion, bien
loin de s'accélérer, risquerait en fait de se ralentir.
*{ pagination originale du document: p.171}
En effet, pour des raisons complémentaires, la stagnation de l'activité
économique rendrait difficile la recherche d'une solution aux problèmes
structurels, en ce qui concerne en particulier les problèmes nés des
progrès de l'industrialisation dans certains pays en voie de
développement. La première de ces raisons est que, dans une économi. e
à croissance ralentie, il est malaisé de mesurer la part des capacités
excédentaires résultant des modifications permanentes des avantages
comparés et la part due simplement à la quasi-stagnation de l'activité.
Aussi les pouvoirs publics seraient-ils davantage tentés d'accorder une
protection douanière et une assistance financière, non seulement aux
activités dont la "retraite anticipée " mérite d'être réalisée de
manière ordonnée, mais également à certaines industries de croissance
véritable, qui devraient pouvoir se tirer d'affaire toutes seules, La
seconde raison est que maints chefs d'entreprise, paralysés par les
incertitudes générales qui accompagnent une croissance indécise,
hésiteraient à investir massivement dans des secteurs dont l'avenir
pourrait être prometteur. Les changements de structure souhaitables
seraient ainsi différés. De la main-d'ouvre et du capital se
trouveraient immobilisés dans les entreprises en déclin qui réalisent
des investissements défensifs sous le couvert d'un protectionnisme
envahissant, sans qu'en compensation une évolution suffisamment
dynamique se produise par ailleurs.
En troisième lieu, Il faut probablement se rendre à l'évidence qu'une
économie en semi-stagnation n'apporterait guère de contribution
efficace à la lutte contre la spirale des coûts et des prix. Certes, le
maintien de capacités excédentaires et la persistance du chômage
éviteraient la résur1gerice de l'inflation par la demande. Il. est tout
aussi vrai que, comme le souvenir de périodes prolongées de suremploi
et d'inflation virulente demeure bien présent dans les esprits, ce
serait une erreur de vouloir parvenir à un degré d'utilisation des
ressources comparable à celui de l'âge d'or des années soixante. Mais
on peut également penser que, après avoir recueilli les fruits de
plusieurs décennies de croissance rapide et régulière, les agents
économiques ne se contenteront vraisemblablement pas de menus
accroissements de leurs revenus réels eu moins encore une stagnation de
leurs gains. Des groupes de pressions efforceraient de s'approprier une
part sans cesse plus importante d'un gâteau qui aurait cessé de s'agrandir.
Il pourrait en résulter une pression continue à la hausse sur les
salaires, les coûts et les prix; devant la persistance du chômage, les
pouvoirs publics auraient alors fort à faire pour ne pas entériner ce
mouvement. Les gouvernements n'auraient-ils pas plus de chances de
freiner l'inflation, voire de la réduire, s'ils s'attachaient à
satisfaire le désir d'amélioration du niveau de vie à un rythme
acceptable de croissance réelle ?
Enfin, la stagnation de la production dans le monde industrialisé
aurait immanquablement des répercussions néfastes sur les pays en voie
de développement. Au sein de ce groupe, ceux qui sont le plus
lourdement endettés et oui ont réussi à ramener leur déficit des
paiements courants à un niveau supportable risqueraient d'assister à l'anéantissement
de ces efforts, tandis que les autres verraient leurs chances de
développement économique sérieusement compromises. Cette évolution
pourrait exercer à son tour des effets préjudiciables sur le monde
occidental industrialisé, en général, et sur son système bancaire,
fortement impliqué dans le financement des balances de paiements, en
particulier.
*{ pagination originale du document: p.172}
Sur le plan international, on peut donc en conclure qu'il serait erroné
de se résigner a une perspective de croissance médiocre. Les
conséquences que risque d'entraîner une quasi-stagnation sont
suffisamment sérieuses pour justifier un effort concerté à l'échelle
internationale, visant à ramener l'économie mondiale sur la voie d'une
une expansion plus satisfaisante. À n'en pas douter, même en présence
du plus heureux concours de circonstances favorables et de politiques
avisées, les pays industrialisés du monde occidental seraient
incapables de retrouver le rythme de progression qui fut le leur jusqu'en
1973. La poursuite d'objectifs ambitieux en matière d'expansion serait
vouée à l'échec par 1'ammenuisement du potentiel productif résultant de
la faiblesse prolongée de l'investissement - pareil dessein serait en
outre dangereux, car rien n'est Plus facile que de ranimer l'inflation
induite par la demande. Mais il existe certainement une voie médiane
entre la progression probablement très lente que laisse présumer l'évolution
actuelle et les risques inhérents à des objectifs de croissance
irréalistes.
Les recommandations de politique économique qui s inspirent de l'analyse
des facteurs dépressifs qui sont à l'origine du ralentissement actuel
du développement du commerce et de la production dans le monde.
Il s'agit tout d'abord de l'excédent pétrolier. Bien qu'il se soit
contracté à un rythme très rapide durant l'année passée, la réduction
obtenue n'est n'est pas entièrement le fruit d'un véritable ajustement;
elle s'explique en partie par le rythme d'expansion trop lent de l'économie
mondiale. en d'autres termes, faute d'un nouvel et important effort d'ajustement
réel, toute reprise de l'activité économique se trouverait à nouveau
contrecarrée par un accroissement du déséquilibre pétrolier. L'expérience
a clairement montré que le recyclage de l'excédent, pour nécessaire qui
soit, n'en demeure pas moins un palliatif; c'est le déséquilibre
lui-même qui exerce une influence dépressive sur 1'.activité économique.
La réalisation de l'une des conditions de l'ajustement réel - l'absorption
de biens et de services par les pays producteurs de pétrole devra être
étalée sur une période assez longue. La charge d'un nouvel effort clans
ce domaine devra donc être supportée par les pays consommateurs de
pétrole, qui n'ont guère d'autre choix que de réduire le montant total
de leur facture pétrolière. Pour ce faire, point n'est besoin de
recourir exclusivement à des mesures visant à diminuer la consommation
énergétique globale; ce résultat peut en effet être obtenu en
substituant d'autres formes d'énergie au pétrole, ou, dans certains
pays, en développant la production pétrolière nationale.
Le deuxième élément dépressif important est le déséquilibre des
balances de Unis, paiements tu sein des pays industrialisés - plus
spécialement entre les États-unis, d'une part, et le japon, l'Allemagne
et la Suisse, de l'autre. Ce déséquilibre a engendré des modifications
excessives des taux de change, qui ont accéléré la hausse des prix aux
États-unis et mis en péril les investissements et la reprise dans les
pays dont les monnaies s'appréciaient. Qui plus est, l'intensité de ces
variations, ainsi que le dérèglement des marchés où elles se sont
produites, ont porté un nouveau coup à la confiance des chefs d'entreprise.,
qui avait déjà été fortement ébranlée.
La réduction de ce déséquilibre requiert des mesures d'ajustement, tant
de la part des États-unis que des pays excédentaires. Ce serait
toutefois manquer de réalisme et faire courir des risques à l'économie
mondiale que de recommander aux États-unis de soumettre leur économie à
une cure générale d'austérité et, inversement, de prôner pour l'Allemagne
et le Japon une relance vigoureuse dans tous les secteurs de l'activité
interne.
*{ pagination originale du document: p.173}
Le caractère irréaliste d'une telle proposition tient au fait qu'aucun
de ces pays rie paraît disposé à subordonner ses objectifs de politique
intérieure à des considérations de balance des paiements: les
États-unis ne freineront pas 'leur croissance s'ils n'y sont pas
contraints pour des raisons impératives d'équilibre interne; de même l'Allemagne
et le japon ne prendront pas de mesures de relance qui, à leurs yeux,
risqueraient de raviver l'inflation. -mais semblable recommandation
constituerait également un risque pour l'économie mondiale. Parmi les
grands pays industriels, seuls les États-unis connaissent un régime
satisfaisant de croissance spontanée, alors que le japon comme l'Allemagne
ont toutes les peines du monde à amorcer un mouvement de reprise
autonome de la demande interne. Cette divergence est illustrée de façon
saisissante par le niveau comparativement beaucoup plus élevé du
déficit du secteur public en Allemagne et au Japon qu'aux États-unis.
L'enseignement pratique de ce qui précède est que, bien qu'une
accélération de l'expansion interne dans les pays excédentaires soit à
coup sûr la bienvenue, l'incertitude subsiste néanmoins quant à l'ampleur
que revêtira en fait ce mouvement. Aussi longtemps que ce doute
demeurera, le reste du monde rie désirera guère voir les États-unis s'efforcer
de freiner la demande intérieure plus qu'il n'est vraiment nécessaire
pour contenir l'évolution des prix et des salaires dans la phase
actuelle d'une reprise conjoncturelle déjà bien avancée. Il importe
donc d'autant plus que les États-unis s'efforcent avant tout de réduire
leurs importations de pétrole. Qu'un tel résultat soit à la portée de
l'économie américaine est clairement démontré par la forte diminution
de la consommation de pétrole par unité, de produit national brut
constatée dans certains autres grands pays industrialisés.
Il n'en est pas moins certain qu'un redressement durable du commerce et
de la production dans le monde ne peut erre réalisé que si certains
autres pays reprennent progressivement le rôle de moteur de l'expansion
assumé par l'économie américaine. En principe, la responsabilité d'une
telle tache semblerait devoir incomber au premier chef au Japon et à l'Allemagne,
puisque ces deux pays ont obtenu des résultats remarquables dans leur
lutte contre l'inflation et qu'une stimulation de leur demande interne
servirait au mieux les intérêts de l'équilibre international. Dans la
pratique, cependant, aucun de ces deux pays ne réussira probablement à
raffermir notablement la demande mondiale sans l'appui d'un certain
nombre d'autres pays. De par la structure même des appareils productifs
allemand et japonais, tournés vers l'exportation, il n'est guère
possible, compte tenu de la stagnation de l'activité mondiale, d'obtenir
à court terme une relance satisfaisante de la demande interne par le
biais des investissements ; en s'engageant et il ne serait pas réaliste
non plus d'escompter un ajustement suffisamment rapide s'en remettant
uniquement aux investissements publics ou à la consommation des ménages.
Par Conséquent, il y a peut-être lieu de relancer l'expansion
intérieure, à un rythme plus modéré toutefois, dans d'autres pays
également - là où les contraintes exercées par les balances de
paiements ont été atténuées et où l'inflation a nettement régressé.
Que faire pour stimuler la demande interne Bien qu'il soi r risqué de
généraliser en matière de régulation de la demande, on peut néanmoins
avancer deux propositions globales. La première doit être formulée en
termes négatifs: la relance de l'expansion ne devrait pas s'opérer par
le biais d'un assouplissement de la politique monétaire, et cela pour
plusieurs raisons.
*{ pagination originale du document: p.174}
D'abord, la liquidité du secteur, privé s'est améliorée dans la plupart
des pays au cours des récentes années, et l'offre de ressources
financières semble suffisante. Ensuite, une politique monétaire
expansionniste peut n'entraîner qu'une baisse temporaire des taux d'intérêt
et, de toute façon, ni les investissements ni la consommation ne
paraissent réagir fortement à un recul du lover de l'argent.
Quoi qu'il en suit, le véritable risque ne réside pas dans l'inefficacité
d'une monétaire plus libérale, mais dans l'intensification. de la
hausse des prix qui en résulterait. L'opinion publique en est -venue à
associer l'évolution escomptée des; taux d'inflation à la croissance
des agrégats monétaires par conséquent, toute politique s'orientant
durablement vers une expansion monétaire plus rapide serait susceptible
d'intensifier les anticipations inflationnistes.
La seconde proposition peut s'énoncer de façon plus positive :
comparées aux politiques monétaires, les mesures budgétaires de relance
risqueraient moins, dans les circonstance, actuelles, de susciter des
réactions compensatrices sur les marchés. Ce danger serait d'autant
plus réduit que les politiques budgétaires seraient axées davantage sur
les allégements fiscaux que sur l'accroissement des dépenses publiques,
l'exception, peut-être, de diverses catégories de dépenses d'investissement
à rendement élevé et immédiat. Trois considérations étayent ce point de
vue. Tout d'abord, dans beaucoup de pays industrialisés occidentaux, le
secteur public occupe désormais dans l'économie une place dont l'importance
même exerce généralement un effet dissuasif sur la croissance
économique; de plus, un élargissement des dépenses publiques pourrait
laisser présager un nouveau tour de vis fiscal, qui ne ferait qu'envenimer
la situation. Deuxièmement, seul un assouplissement des barèmes de l'impôt
sur le revenu semble en mesure d'accroître le revenu disponible des
ménages, de répondre aux aspirations d'amélioration du niveau de vie et
de stimuler les dépenses de consommation, sans simultanément exacerber
la pression à la hausse des coûts ni provoquer une nouvelle érosion des
marges bénéficiaires. Or, compte tenu de la réticence affirmée des
chefs d'entreprise à développer leurs investissements dans le climat d'incertitude
actuel, il v a peu d'espoir de parvenir, sans une accélération des
dépenses des ménages, à susciter une expansion de la demande interne.
La troisième considération est que des réductions de l'impôt sur les
bénéfices des entreprises contribueraient à une amélioration hautement
nécessaire de la situation bénéficiaire de celles-ci et renforceraient,
ce faisant, la propension à investir.
La question principale est évidemment de savoir si une telle politique
est compatible avec la nécessité de réduire encore les taux d'inflation;
le simple fait de la poser indique déjà les limites auxquelles sont
manifestement soumises les politiques de stimulation de la demande.
Comme mentionné précédemment, ces contraintes existent dans les pays où
la stagnation des investissements a ralenti l'expansion des capacités
productives. Elles sont encore plus accentuées dans les pays qui n'ont
réussi que très récemment à freiner l'inflation et où la réapparition
prématurée de goulots d'étranglement pourrait conduire rapidement à une
accélération de la hausse des prix. étant donné que la plupart des pays
se trouvent dans ce dernier cas, les objectifs de croissance du monde
industrialisé occidental doivent, par la force des choses, demeurer
modestes.
Cependant, si l'expansion budgétaire est assurée à un rythme modéré, en
tenant dûment compte de la solidité de la position extérieure et du
taux d'inflation de chaque pays, il est peu probable qu'elle déclenche
une recrudescence de l'inflation par la demande, compte tenu du
sous-emploi qui caractérise présentement les économies industrielles
occidentales, à l'exception des États-unis.
*{ pagination originale du document: p. 175}
Dans la mesure où la réduction des taux d'imposition parvient à
accroître efficacement les dépenses de consommation et, partant, à
stimuler l'activité, elle pourrait ne provoquer que passagèrement une
moins-value des rentrées fiscales et un élargissement du déficit du
secteur public. Et quand bien même ce serait le cas, il y a
actuellement de fortes chances que, du fait de l'ampleur du revirement
survenu dans tous les grands pays, sauf aux États-unis, dans le rapport
épargne/investissement du secteur privé, l'accroissement des besoins de
financement du secteur public puisse être couvert sans qu'il y ait lieu
de recourir à un important financement monétaire supplémentaire. C'est
là finalement que se situe le coeur du problème, vu sous l'angle des
anticipations inflationnistes et de la gestion de la demande. Il
convient toutefois d'ajouter que, une fois amorcée une reprise
vigoureuse des investissements dans le secteur privé, les besoins de
financement des déficits du secteur public pourraient ne plus être
couverts aussi largement à l'aide des excédents financiers du secteur
privé. Il serait donc bon de faire en sorte que les mesures d'allégement
fiscal visant à porter remède à la situation actuelle d'insuffisance de
la demande puissent être rapportées dès que cette situation aura
disparu.
La question de savoir comment il faut s'attaquer à la spirale des coûts
et des prix reste entière. On commettrait une grave erreur en ne tenant
pas compte de la vigueur fondamentale de ces pressions inflationnistes,
étant donné qu'elles risqueraient, si elles persistaient, de stopper
prématurément toute reprise de la croissance. Malheureusement, il n'existe
pas de recette miracle dans ce domaine, et il ne fait aucun doute que
c'est à chaque pays de mettre en ouvre les moyens d'action qui
correspondent â sa propre situation politique, sociale et
institutionnelle. L'expérience prouve qu'il en va tout spécialement
ainsi des politiques de revenus dont les modalités d'application et l'efficacité
ont considérablement varié d'un pays à l'autre. D'un autre côté, la
réduction des barèmes de l'impôt sur le revenu devrait ouvrir la voie à
une plus grande modération en matière de salaires, puisqu'elle offre
une solution de rechange pratique à l'augmentation des rémunérations
avant de impôt. De même, la publication d'objectifs de croissance des
agrégats monétaires et l'obtention de résultats satisfaisants en ce qui
concerne leur réalisation créent un climat favorable à une modération
des revendications salariales et des hausses de prix.
Cet ensemble de propositions de politique économique - réduction de la
facture pétrolière, action de relance concertée à l'échelle
internationale axée sur la diminution des taux d'imposition et
poursuite de la lutte contre l'inflation - pourrait contribuer à
réactiver la croissance. Il permettrait également de ramener les
déséquilibres des paiements courants à un niveau supportable, ce qui
signifie que, avec l'adoption de mesures appropriées concernant les
mouvements de capitaux, la disponibilité de moyens de financement à
court terme et l'approvisionnement en réserves internationales, les
déséquilibres restants ne constitueraient plus une source importante d'agitation
monétaire et n'engendreraient plus des politiques d'ajustement exerçant
des effets dépressifs asymétriques. Autrement dit, les politiques de
financement des balances de paiements retrouveraient leur fonction
normale qui est de compléter et de faciliter l'ajustement des paiements
courants plutôt que de se substituer à ce processus.
L'expérience de ces dernières années montre en effet clairement que,
mis à part le transfert traditionnel de ressources réelles des pays
hautement développés -vers les pays en développement, la persistance d'importants
déséquilibres courants aboutit en dernier ressort à une pénible
confrontation avec la réalité, soit pour les pays déficitaires, soit
pour les pays excédentaires, soit pour les deux à la fois.
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Si on peut admettre que la situation des paiements courants dans le
monde est en vole d'amélioration, que peut-on dire du rôle qui revient
aux politiques monétaires et financières au niveau international?
Une première remarque concerne l'aide et les flux de capitaux à long
terme à destination des pays en voie de développement. Comme mentionné
précédemment, un déficit modéré de la balance des paiements courants de
ces pays constitue l'une des caractéristiques normales de la structure
internationale des échanges et des paiements. Ce qui l'est moins, c'est
que les prêts bancaires à moyen terme, souvent assortis de taux, d'intérêt
variables, contribuent de plus en plus à financer ces déficits. Un tel
financement se traduit pour les pays concernés par des charges
annuelles élevées et imprévisibles au titre du service de la dette; en
outre, il accroît de plus en plus la vulnérabilité des banques
prêteuses elles-mêmes à l'égard des risques par pays. En règle générale,
les moyens de financement devraient être constitués en majeure partie
d'aide, de prêts à long terme et d'investissements directs.
Une deuxième préoccupation a trait à la position extérieure des
États-unis. Le déficit excessif accusé l'an passé par la balance des
paiements courants a été sérieusement aggravé par les sorties de
capitaux, d'où une chute accélérée du dollar et une vaste agitation
monétaire, en dépit d'acquisitions considérables de dollars par les
banques centrales étrangères. Certes, si des mesures correctrices
appropriées sont prises maintenant, tant aux États-unis que dans les
autres pays, il se peut que la contraction du déficit des paiements
courants fasse à elle seule refluer les capitaux privés vers les
États-unis. Il est possible par ailleurs que les capitaux privés
retournent vers les États-unis si des perspectives optimistes se font
jour sur l'adoption de telles mesures; à en juger par le redressement
du dollar en avril et en mai de cette année, on peut même penser qu'un
revirement de cette nature s'est déjà produit. À l'effet cependant de
conserver la maîtrise des flux de capitaux et pour renforcer la
crédibilité de ces mesures d'ajustement fondamentales, les autorités
devront maintenir les écarts de taux d'intérêt et les taux de
croissance des agrégats monétaires à des niveaux appropriés et se tenir
prêtes à intervenir activement sur les marchés des changes au cas où le
besoin s'en ferait à nouveau sentir.
Un troisième et important aspect de la politique économique concerne l'adéquation
du volume et de la composition de la liquidité internationale. Le fait
que tant de pays aient entrepris délibérément de renforcer leurs
réserves en recourant à l'emprunt pourrait donner à penser qu'on se
trouve en présence d'une demande authentique de réserves additionnelles.
Il faut toutefois noter que cette demande a en partie porté sur des
actifs de réserve libellés en devises autres que le dollar. Laisser
subsister un déficit élevé de la balance des paiements courants des
États-unis constituerait à coup sûr une réponse erronée à cette demande
à double dimension, car on ne peut créer de cette façon d'importantes
quantités de réserves sans mettre le dollar lui-même en péril et,
partant, sans renforcer le désir de diversification. Ainsi, cinq années
après l'effondrement du système de Bretton Woods, il semble que nous
nous retrouvions
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au -même point qu'à l'époque des parités fixes: nous nous apercevons
que l'approvisionnement en réserves par l'intermédiaire d'un déficit
élevé de la balance des paiements courants des États-unis est de nature
à exercer de dangereux effets déstabilisateurs sur la croissance de l'activité
mondiale.